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基金二季度高仓位加结构轮动,谨慎乐观致集体

发布时间:2019-10-24 05:18编辑:基金数据浏览(163)

      德圣基金研究中心  

      基金二季报分析专题

      专题分析一: 2010年四季度仓位变化分析 

      德圣基金研究中心

      四季度市场前热后冷,也让基金应对不及。10月在全球通胀推升下A股的单边上涨为多数欣喜,然而,随之的紧缩货币政策则迅速叫停市场涨势,通胀及超预期的通胀调控成为影响4季度市场的主要因素。对于基金而言,行动是否快速,保持周期股和消费股的平衡成为影响基金业绩的关键。

      I、仓位变动分析:仓位微幅下降,延续高仓位+波段操作策略

      而就四季度业绩影响因素来看,仓位无疑是最重要的因素之一。不容忽视的是,与7月上涨期间基金仓位分化不同,四季度基金仓位集体飙升。而在快速变化的市场下,“成也仓位,败也仓位”,10月行情让基金业绩随仓位提升,而在季度后期同样加大了业绩风险,从而使得季度基金难超大盘。

      二季度市场单边下跌,通胀成为影响市场的主要因素。对基金而言,对通胀发展的预判,以及根据预判适时的调整仓位和行业配置成为影响业绩的最重要因素。

      毫无疑问,通胀调控政策成为影响后市运行的主要因素,直接影响基金仓位变化。另外,弱市下投资者因素也会对基金仓位有一定影响,如果震荡市场持续,基金可能被动下调仓位。而从基金季报策略来看,多数基金仍看好未来市场的确定性成长,但是对通胀的不确定预期也心存谨慎,后期仓位仍存变数。

      从基金公司公布的二季度报来看,基金公司在面对单边下跌行情时,并没有大幅度的减仓,偏股方面基金依然维持较高仓位。但根据每周仓位跟踪显示,基金在季度内还是进行了较大幅度的仓位操作,平均仓位水平变化幅度上下达到5%左右。从二季度整体来看,波段操作是主流。

      后市乐观看好致基金集体高仓位

      毫无疑问,通胀走势以及政策调控成为影响后市运行的主要因素,直接影响基金仓位变化。如果震荡市场持续,基金可能继续这种波段操作策略。而从基金季报策略来看,对是否有趋势性机会的分歧依然很大,后市这种波段操作的仓位策略延续的可能性很大。

      四季度市场是一个通胀引发的高涨-降温的过程,市场环境变化迅速,对于基金,意味着对市场的高度敏感和灵活应对才是提高相对获益的根本。10月开始金属、有色、煤炭领涨,几乎是单边上涨态势下,除了周期性银行、煤炭配置较高的蓝筹风格基金外,多数基金明显踏空,顺势加仓成为多数基金被动选择策略。而在11月中旬之后,在愈演愈烈的通胀环境下,央行连续准备金上调、首次加息等应对通胀政策,对股市形成直接利空,流动性的抽血开启市场资金面紧张局面。而多数基金基于基本面的支持对后市仍较乐观,对通胀给市场的负面影响有所低估。

      波段操作致基金目前高仓位

      对于基金而言,10月快速单边上涨的蓝筹行情的虽然出乎预期,但是,多数基金仍被动增仓以提高收益,体现在仓位上,10月集体仓位达全年最高(如图1)。其中业绩差别主要在于进入时机的先后,蓝筹风格为主的基金业绩增速较快,而后期被动加仓基金略微逊色,而未积极参与蓝筹行情的基金短期业绩落后。

      整体来看,二季度基本属于一个单边下行的市场。CPI指数连创新高,GDP增速开始下降,导致“滞”与“胀”同时出现。政府为调控通胀,继续实行紧缩性的政策。这些都引发了投资者对中国经济“硬着陆”的担忧。受此影响,上证指数在此期间下跌了6.55%,中小板综指下跌了8.79%,创业板综指下跌14.94%。行业上来看,周期性板块超额收益显著,尤其保障房的相关受益行业表现突出。小盘风格资产、新兴产业板块消费品板块调整幅度较大。

      而在11月中旬之后基金业绩明显分化,其中组合结构对基金业绩影响居前,仓位因素略有下降。面对市场趋势逆转,多数基金选择仓位微幅下调,其中以低风险的偏债基金最为明显,而偏股方向基金则相对较弱,保本、偏股混合基金在季末仍有小幅加仓(图1)。其中,风险偏好成为影响基金仓位的主要因素。

      对基金公司而言,中小盘成长风格估值回落在预料之中,但是通胀连创新高却在预期之外。这也就导致了基金公司对市场的快速下跌估计不足,在这轮下跌行情中多处于一种被动减仓的状态。这期间基金公司业绩的差异更多的体现在对周期行业和成长行业的平衡上,以及被动减仓时调整的快慢上。不过在6月份,当市场跌到2600点这个市场认为的“估值底”时,基金开始了一定程度的加仓,使得基金在仓位上波段操作明显。

      显然,季度末期基金仓位的微调并不改变四季度整体高仓位的事实。其原由一方面在于基金集体对后市心存乐观;其简单逻辑是对2011年经济增长的确定性预期以及全球经济复苏明显好于预期,进而认为2011年市场表现会明显优于2010年市场。于此同时,基金认为无论从估值和基本面来看,市场都不具备较大的下跌空间。另一方面,在十月追高进入后,快速的市场变化使得多数基金仓位调整困难,其原因是市场变化迅速和通胀的超预期,而基金本身短期内较难进行快速的仓位转换。与其经济的确定性增长,基金宁愿舍弃短期的业绩波动。而实际上,期望所有基金快速组合调整和仓位调整也不现实,这是中小型基金公司或者中小规模基金的专利。

      波段操作使得基金在二季度整体来看虽然小幅减仓,但依然维持高仓位运行。具体来看,除了偏股混合基金减仓2.9%外,偏股方向其他基金依然维持较高仓位,其中股票基金更是保持83.55%的高仓位。考虑市场下跌幅度较大所带来的被动减仓效应,相当基金还在这轮下跌中增加了股票仓位。

      表1.4季度基金仓位变化

      表1  2011年二季度不同类型基金平均仓位变化

    基金类型 股票仓位 较上季增减 债券仓位 较上季增减
    指数基金 95.27% 0.92% 0.91% -0.33%
    股票型 87.43% 2.95% 4.76% -0.28%
    分级结构化基金 86.23% 0.78% 5.10% 4.04%
    偏股混合 81.66% 2.75% 10.05% -1.35%
    封闭式股票型 76.87% 1.34% 20.84% 0.71%
    配置混合 70.92% 1.78% 16.10% -0.23%
    特殊策略基金 68.50% 1.23% 14.48% -2.21%
    保本型 29.86% 4.71% 67.46% 0.26%
    偏债混合 22.36% -7.78% 70.07% 5.49%
    债券型 11.37% 1.97% 87.89% -2.97%
    投资类型 二季度仓位 一季度仓位 仓位增减
    股票型 83.55% 83.87% -0.33%
    指数基金 78.17% 78.32% -0.15%
    偏股混合 74.79% 77.69% -2.90%
    封闭式股票型 73.89% 72.92% 0.97%
    配置混合 68.23% 67.24% 0.99%
    特殊策略基金 66.39% 68.64% -2.25%
    保本型 18.77% 20.79% -2.02%
    偏债混合 15.80% 16.30% -0.51%
    债券型 7.07% 8.82% -1.75%

        数据来源:徳圣基金研究中心

      数据来源:徳圣基金研究中心

        说明:1、指数基金剔除建仓尚未完成的基金。  2、仓位平均值为统计基金的简单平均。

      说明:1、数据剔除了2季度成立的新基金,以及未公布1季度报的次新基金,经调整后样本总数为617.

      图1.近两季主动型基金分类型测算仓位变化图

      2、仓位平均值为统计基金的简单平均

    图片 1图1.近两季主动型基金分类型测算仓位变化图

      基金公司间仓位分歧较大

      数据来源:徳圣基金研究中心

      基金公司方面,二季度基金仓位策略分歧恨大。加仓和减仓的恰好各占一半。加仓幅度较大的主要是中小规模的基金公司,减仓幅度较大的主要是中大和中等规模的基金公司。减仓幅度前10中规模较大的代表有交银施罗德、汇添富、兴业全球、建信、银华等基金公司。中小基金公司加仓幅度大比较好理解,客观上,这类公司规模较小,调仓成本较低,操作相对灵活;主观上,其通过积极调整获取超额收益的意愿非常强,这就使其有时候策略较为激进。较多中大规模基金公司主动减仓则显示了短线信心不足。

       说明:每周仓位测算数据采取简单平均。

      分析规模前10大基金公司,显示有5家基金公司小幅加仓,5家基金公司小幅减仓。前者有上投摩根、南方、广发、华夏、易方达;后者有博时、大成、嘉实、华安、银华。大型基金公司间对市场也存在分歧,不过这些公司规模巨大,对仓位的调整幅度均较小。

        中小型基金加仓迅速 规模提供调仓便利

      因此从整体来看,大型基金公司虽然对仓位的分歧较大,但受制于规模,其仓位调整幅度都较为有限。相比之下小型公司在仓位变化上更为灵活,在二季度加仓幅度最大,而中大型基金公司则选择通过较大的减仓谨慎操作。

      基金公司方面,与三季度风格分歧导致基金差异化的仓位策略不同,四季度基金仓位策略以集体加仓为主。其中尤以两类公司最为突出,一类是前期仓位较低,有较大的加仓空间,一类是中小型基金公司,规模较小,调仓成本较低,操作相对灵活,为这类基金波段操作有较大的空间。前者如嘉实、华宝,后者如民生加银、金元比联、信达澳银等基金公司旗下的基金加仓幅度最大,平均加仓幅度达10%以上(表2)。

      表2 基金公司旗下主动型基金仓位增减前十后十

      反映在业绩上,中小型基金公司无疑成为四季度甚至全年业绩之王,其中灵活的仓位操作以及快速反应能力使其在今年市场更占优势。如信达澳银、民生加银等旗下基金都取得前30%的较佳业绩,整体由于大规模基金公司,突出的如华商更是取得年度冠军。

    基金公司 二季度仓位 一季度仓位 仓位变动
    农银汇理基金 87.88% 73.74% 14.14%
    纽银基金 91.12% 77.40% 13.72%
    国投瑞银基金 63.09% 54.17% 8.92%
    华富基金 83.47% 76.09% 7.38%
    泰信基金 84.61% 79.04% 5.57%
    工银瑞信基金 87.62% 82.54% 5.09%
    上投摩根基金 80.92% 76.10% 4.83%
    长信基金 84.35% 79.91% 4.43%
    益民基金 80.04% 75.93% 4.11%
    天弘基金 86.39% 82.73% 3.66%
    交银施罗德基金 74.60% 88.56% -13.97%
    摩根士丹利华鑫基金 59.28% 69.56% -10.27%
    信诚基金 76.22% 85.82% -9.60%
    中邮创业基金 80.06% 87.79% -7.73%
    汇添富基金 78.44% 84.94% -6.49%
    宝盈基金 74.13% 80.60% -6.47%
    兴业全球基金 68.86% 75.25% -6.38%
    建信基金 78.00% 83.32% -5.33%
    国海富兰克林基金 79.37% 84.44% -5.08%
    银华基金 75.15% 80.07% -4.92%

      表2.基金公司旗下主动型基金仓位增减前十后十

      数据来源:徳圣基金研究中心

    基金公司 基金数量 仓位增减
    民生加银基金 3 20.87%
    金元比联基金 5 16.58%
    信达澳银基金 4 13.16%
    嘉实基金 13 12.36%
    中欧基金 4 12.17%
    华宝兴业基金 8 11.07%
    诺安基金 7 9.84%
    诺德基金 4 8.06%
    浦银安盛基金 3 7.83%
    华商基金 4 6.79%
    国投瑞银基金 8 -13.73%
    华富基金 4 -7.81%
    中邮创业基金 4 -6.03%
    银华基金 10 -4.69%
    华泰柏瑞基金 5 -4.43%
    中银国际基金 7 -4.06%
    国海富兰克林基金 5 -3.95%
    申万巴黎基金 6 -3.24%
    天弘基金 3 -2.98%
    万家基金 4 -2.45%

      说明:1、数据剔除了2季度成立的新基金,未公布1季度报的次新基金。同时剔除指数基金、QDII、货币、债券、保本等,仅保留股票方向的主动型投资基金

       数据来源:徳圣基金研究中心

      2、仓位平均值为统计基金的简单平均

        说明:1、数据剔除指数基金、QDII、货币、债券、保本等,仅保留股票方向的主动型投资基金。

      波段操作是主流,整体高仓位策略将在三季度延续

        2、仓位平均值为统计基金的简单平均。

      如何理解季度末基金呈现的高仓位水平呢?首先,季度末的仓位水平并不代表基金在季度内没有进行主动的仓位操作;虽然季度末仓位水平较高,但仓位跟踪显示,基金在季度内还是进行了较大幅度的仓位操作;但平均仓位水平变化幅度上下达到5%左右。从二季度整体来看,波段操作是主流。

      结论:预期仓位适度下降 结构性调整会优先于仓位

      其次,各基金公司虽然对于后市是否有趋势性行情分歧很大,但对市场的风险认识上却较为一致,即认为市场下跌空间有限。而且考虑到市场已经下跌较大,此时减仓成本已经很高,所以小幅减仓,甚至加仓,维持高仓位便成了基金的首位选择。

      可以看出,10月快速上涨的蓝筹行情对四季度基金仓位影响重大,整体提升了集体仓位水平。但是,仓位高低并不意味着基金的绝对盈利,尤其是在季度后期连续的紧缩政策下,及时反应调整仓位或者调整结构基金在季度业绩上表现明显好于未作调整或者调整幅度较小。

      在上涨时点难辨,下跌有限的行情中,维持高仓位坐等市场明朗便成了基金目前的选择。而且预计这种策略在二季度大部分时间会继续延续。相对这种淡化选时的策略,在目前的行情中,基金更为注重通过行业轮动和选股来获取超额收益。

      未来一季度,随着紧缩性政策的加强,季末高仓位会随着市场表现的强弱有所改观,但是仓位下调的幅度不会很大。其原因在于,基金对后市经济看法仍未有较大改变,最多仍是出于回避短期风险的需要。另外,从市场现状来看,在经过1月以来的连续弱势下跌之后,基金减仓的成本已大大提高。

      II、行业配置分析:看好低估值和业绩确定行业

      如果基金整体仓位下调的空间有限的化,结构性调整可能会成为多数基金的选择,尤其是在相对抗跌的周期股和未来确定性的高成长股之间的平衡。例如偏向于成长股的基金可能会增加组合中相对抗跌的周期股,而周期股为主的基金,增加确定性的高成长股也会大大提升其阶段性收益。

      二季度回顾:单边下跌环境下  主题投资、低估值表现抗跌

      专题分析二:2010年四季度行业配置分析

      二季度由于高通胀带来的政策的持续紧缩以及高市盈行业年报业绩不及预期影响,股票市场整体呈现单边下跌走势。而从行业的内部结构来看,主题性投资机会中,受益保障房建设影响的水泥行业整体表现较为出色;在高通胀的经济环境下,对下游有较高掌控能力的酿酒行业以及受益高通胀的农林牧渔行业表现较为出色。同样,低估值的行业也表现出一定的抗跌性,金融行业在不断提高的存款准备金压制下表现不俗,整体表现较为抗跌。

      行业配置逐步回归均衡 

      表1:二季度行业涨跌幅以动态市盈率

      把握周期性行业的结构机会

    板块名称 均涨幅 市盈 ( 动 )
    水泥行业 0.30% 29.873
    煤炭行业 -1.03% 17.311
    酿酒行业 -1.48% 26.918
    农林牧渔 -2.41% 63.403
    服装鞋类 -2.65% 32.256
    房地产 -2.96% 31.008
    金融行业 -3.07% 7.807
    钢铁行业 -3.94% 23.067
    商业百货 -4.91% 25.906
    生物制药 -6.44% 35.018
    纺织行业 -7.39% 32.47
    交通运输 -7.48% 21.655
    家电行业 -8.33% 24.25
    机械行业 -9.13% 24.041
    非金属品 -9.83% 57.756
    石油行业 -9.88% 12.034
    电子器件 -10.78% 90.289
    仪器仪表 -10.86% 55.986
    有色金属 -11.15% 44.922
    食品行业 -11.16% 59.759
    电器行业 -11.22% 73.343
    汽车类 -12.31% 15.544
    电子信息 -12.68% 90.049

      10年4季度初,国际上,随着美国二次量化宽松货币政策的出台,流动性过于充裕,导致全球以美元计价的大宗商品价格大幅上涨;国内情况来看,经济在10年3季度企稳迹象明显,并伴有过热的迹象。在国内外因素的共同作用下,以矿产和资源为代表的周期型行业的机会在4季度继续呈现,而医药和食品为主的成长性行业在当季度加速退潮。

      注:仅包含股票市场上主要行业

      周期性行业受到资金青睐  成长性行业趋向均衡

      基金三季度看好行业:业绩增长确定+低估值

      从行业的走势来看,4季度初期,在有色和煤炭的引领下,多数估值较低且受政策影响不大行业表现较为出色,推动市场走出了一波大幅上涨的行情;随后在投资者从“流动性扩张”受益转向“通胀预期高企”的担忧下,市场大幅回落,而在经济增速环比逐步提高的影响下,低估值的周期型行业逐步企稳。而在市场回落的过程中,估值相对偏高的医药和食品等成长性行业大幅走低,并在11年初,医药和食品行业指数继续下挫,持续一年多的成长性行业的行情明显降温。

      截止到7月21日,基金的二季度投资报告全部公布,从基金行业配置变动来看,基金的配置方向整体沿着两条线索调整:低估值或业绩增长确定。我们认为,这种变动的内在逻辑是:从低估值角度来看,虽然银行地产饱受上半年提存或加息影响,但是,由于行业估值偏低,依然为基金青睐;而另一方面,基金不再热捧经济转型收益明显的高成长行业,而更为看好当前业绩增长较为确定的行业——具有行业定价权的食品饮料行业、需求较为稳定的医药行业和纺织服装行业。

      4季度基金在行业上的调整方向,也反映了“周期性行业回归,成长性行业退潮”的趋势,整体估值偏低且“政策影响利多”的机械设备行业配置比例继续增加,行业简单平均占比小幅上涨,达到16.27%;而受流动性影响明显的资源品行业配置比例大幅上涨,采掘业4季度占比达到6.12%,上升幅度较大;金属和非金属、石油化学等行业的行业配置比例也有一定幅度提升,水泥和建材以及建筑业受益于12·5规划中保障房的建设,配置比例增加;而受政策影响较大的地产行业,由于较低的估值和出色的业绩,该行业的配置比例也有明显的提升。另一方面,金融保险行业虽然估值偏低,但是由于未来面临再融资和坏账飙升风险,却不为基金喜爱,配置比例继续降低。

      在具体行业变动上,基金大幅增加食品、饮料行业,医药、服装和批零行业也获得基金的增持,上述行业整体业绩均具有较高的业绩确定性,受经济周期影响不大;而金属非金属、石油化学和采掘业在上季度增持后,二季度又出现减持迹象,我们分析认为,由于基金对三季度并不乐观,将会面临经济增速继续下降,通胀持续高企的环境,基金在一季度预计的通胀拐点并没有在二季度出现,因此,在这样的经济环境下,减配周期型行业也在意料之中。

      成长性行业由于整体估值偏高,面临较大的回调风险,因此,在4季度成长性行业的配置比例有明显的下降,医药生物行业配比在经历3季度小幅下跌后,4季度行业配置比例大幅下挫,有明显的资金出逃迹象;而另一个前期表现出色的食品饮料和批发零售行业,虽然3季度的配置比例有所上涨,但是4季度同样难逃“被抛弃”的命运。而以电子和新兴技术为代表的新兴产业,行业配置比例企稳回升,得到基金的青睐。

      另一方面,低估值的周期型行业继续受到基金青睐,基金继续增配金融和地产行业,虽然地产行业持续受到政策压制,但是这种压制政策在股价上已经有较为充分的反应,整体偏低的估值使其成为基金增持的目标;而银行虽然受到提高存款准备金的压制,以及地方政府债务危机的影响,但是整体仅有不足10倍的动态市盈率大大限制了其下跌的空间,从规避风险角度来看,银行业具有较高的投资价值。

      展望一季度:通胀压制和政策紧缩下,在周期性行业中挖掘结构行情

      图1:2011年二季度基金行业配置占股票资产的比例变化

      09年以来,市场整体呈现出震荡走势,如果我们把市场放到经济周期中去观察,我们可以看到,在经历了08年的衰退后,09年的政策刺激拉高了经济衰退时的市场底部,使市场提前反映经济复苏进程。但是,政策刺激的负面作用必然在市场中滞后显现,这样我们可以把09年下半年到10年下半年市场的回调理解为经济周期的“中期调整效应”。而随着经济走出中期调整的阴影,步入复苏的正轨,我们认为,一季度,周期型行业有较大概率在经济回暖中收益,而成长性行业的机会更多的表现在成长确定的个股上,行业整体将呈现继续回落态势。

    图片 2图1:2011年二季度基金行业配置占股票资产的比例变化

      因此,我们预计1季度:周期型行业表现有较大概率会好于成长性行业,而前期收益政策相对较少的周期型行业表现预计要好于前期收益政策较多的周期型行业。

      注:1.以上数据为行业简单平均;

      从通胀来看,我们预计11年一季度市场有较大的概率维持当前震荡的走势。由于通胀高企,虽然10年12月份的CPI指数出现了小幅的下降,为4.6%,但是受翘尾因素的影响,11年一季度CPI价格指数将会维持在高位;虽然,政策上,在经济企稳并出现偏热的迹象的情况下,政府有更大的决心通过回收流动性或人民币升值来降低通胀压力,但是受全球经济回暖影响,资源品价格的上涨趋势不会改变,预计一季度“抗通胀”的资源品行业会有一定的投资机会。

      2.统计范围为最近3个季报

    图片 3图1:2010年四季度基金行业配置占股票资产的比例变化

      III、重仓股变化分析:消费类主导二季度重仓调向  基金持股再成长风格

      注:以上数据为简单平均。

      消费类主导二季度调仓方向 

      专题分析三:2010年四季度重仓股变化分析

      基金持股风格再趋成长

      估值因素助周期股复苏 短期须求周期股与成长股均衡

      避险为首  消费类成长股主导二季度调仓方向

      与三季度消费股备受热捧相反,四季度尤其是10月的蓝筹行情催生周期股的复苏,市场风格出现阶段性转换。而“成也通胀,败也通胀”,在连续的紧缩性货币政策下,11月中旬后市场出现泡沫挤出效应,周期股的大幅下滑带来基金收益的大幅缩水。虽然,并非多数基金都能及时逃顶,但周期股的波段操作却十分明显,可见,基金对周期股虽然增持,但仍显谨慎,获取相对收益成为基金的首要选择。而值得注意的是,成长股继续成为积极追逐的对象,即使是对周期行业的投资,这一特点成为目前基金投资方向或者持股偏好的公式。

      与一季度重仓股偏向周期类大蓝筹股相反,二季度基金重仓股持仓最突出的特征即消费类成长股居主导,而权重类股票转而遭遇减持。其原因主要来自于两方面,其一是二季度震荡下跌的下跌市场环境下,以食品、零售类为代表非周期性行业成为资金避险追求的对象;其二,通胀超预期发展导致风格轮动未能顺利完成,经过大幅估值调整后的成长股投资机会逐渐显现,行业轮动快速进行,成长股出现结构性投资机会。而周期行业在经济减速预期、严厉紧缩政策下持续承压,资金流出明显。

      忧估值风险消费股遭减筹 周期股估值修复受追捧

      就数据表现来看,酒类龙头企业贵州茅台、五粮液、泸州老窖,以及家电零售类的格力、苏宁、美的大幅增持,重新上升至行业集中持有最多的重仓股前列(表1)。而一季报重仓前列的银行金融等仅剩下招商和浦发银行两只。显然,消费类成长股重新成为二季度重仓股主导风格。

      四季度市场是一个通胀引发的高涨-降温的过程,市场环境变化迅速,而基金的反应明显滞后。对于10月金属、有色、煤炭领涨的蓝筹行情,甚至单边上涨的态势下,除了周期性银行、煤炭配置较高的基金外,多数基金明显踏空,应该说顺势加仓成为多数基金被动选择。而在11月中旬之后,在愈演愈烈的通胀环境下,央行连续准备金上调、首次加息等应对通胀政策,对股市形成直接利空,流动性的抽血开启市场资金面恶化局面。而多数基金基于基本面的支持对后市乐观,明显低估了通胀的市场的负面影响。

      表1.二季度基金持有前十大重仓股

      就基金重仓股而言,与三季度基金抱团消费股相反,季度伊始的蓝筹行情将周期股推上风口浪尖。而从四季度末基金集体重仓股趋向来看,银行金融类市值明显上升,中国平安遭遇大幅增持(表1)。而消费类个股遭遇大幅减持,其中多数消费重仓股市值明显下滑,如苏宁电器、贵州茅台、中兴通讯、伊利股份,而五粮液则被剔出十大重仓股之列,持有积极数锐减(表2)。

    重仓股名称 持有总额 较上季增减 持有基金数 占流通比 涨幅 (%)
    贵州茅台 244.12 82.03 144 12.73% 18.23
    招商银行 220.46 -6.02 152 11.10% -5.48
    海螺水泥 196.64 -1.53 107 17.73% 3.6
    中国平安 140.31 -3.17 113 7.55% -2.41
    格力电器 121.03 16.46 85 20.12% 5.18
    苏宁电器 120.82 3.67 73 15.28% 0.6
    美的电器 114.33 14.14 74 21.16% -1.32
    浦发银行 103.83 22.22 90 8.71% -4.95
    五粮液 101.97 53.37 109 8.37% 13.02
    泸州老窖 101.09 -2.98 74 31.49% 1.17

      如果说三季度担忧经济二次探底而减持周期股避险,增持消费股参与确定性的成长性投资的话,四季度刚好相反。10月随着外围经济超预期复苏、大宗商品上涨以及7月以来国内政策调控的放缓,市场对经济二次探底的担忧缓解,而对经济增长预期有所提升,在通胀概念的刺激下,周期股开始启动。而消费股则因近半年多的成长透支、担忧短期风险,进而遭遇减持。

      说明:1.数据剔除偏股QDII和被动投资的指数基金。2.金额单位:亿。

      表1、 4季度基金十大重仓股

      数据来源:德圣基金研究中心

    名称 持有基金数 基金持有总市值 市值较上季增减 占流通股比例
    中国平安 184 381.21 52.77 12.99%
    招商银行 97 224.03 -36.79 9.89%
    贵州茅台 80 189.98 -43.59 10.96%
    苏宁电器 63 156.83 -124.31 38.31%
    双汇发展 55 127.71 62.24 49.76%
    兴业银行 48 123.5 -17.97 10.72%
    民生银行 50 119.62 -18.33 11.10%
    浦发银行 45 109.09 -21.7 8.26%
    中兴通讯 56 107.45 -13.78 18.16%
    伊利股份 61 106.06 -33.68 38.25%

      权重股遭遇明显减持  比拼选股更重成长性

      数据来源:徳圣基金研究中心

      二季度基金减持重仓股呈现两个特点,其一,周期性权重股,包括一些二线蓝筹股遭遇明显减持,这与一季度成鲜明对比,典型的如兴业银行、三一重工等大市值股(表2)。显然,降低周期股下跌带来的净值减损成基金首选二季度首选考虑,基金在对组合风险控制上呈现趋同。其二,个股精选更为注重成长性,这体现在其对二线蓝筹股的重点增持,

      说明:1.市值单位:亿元

      如神华、浦发、中国建筑等个股都受到基金的追捧(表2)。这与一季度靠拢周期股、蓝筹股形成鲜明的对比,也显示出基金选股风格偏好的改变。

      2.数据剔除QDII基金、货币基金,包含发布4季报的所有封闭式、分级、债券、偏股各类型基金。

      之所以成长性较佳的个股重新受到市场关注,原因有二,其一,4月下旬周期股普跌导致基金避险需求增加,进而加快减持,而从风格轮动的角度,跌幅较大的成长股具备结构性机会。其二,在CPI持续攀高,紧缩政策加码的市场环境下,风格投资暂时失效,精选个股成为基金相对一致的策略选择。这也是基金在增持和减持股中虽然都有周期股,但是成长性较强的个股则更为受宠的根本原因所在。

      表2、4季度重仓股增持前十和减持前十

      值得注意的是,受上季度“瘦肉精”事件影响的双汇发展本季度继续处于减持前列,减持数量略有降低(表2)。但是随着该股大跌后业绩企稳反弹,基金并未出现积极增持,显示基金对这类事件股的谨慎心态,也显示出基金重仓股整体选股上的多重考虑,更为关注实质性成长、可持续成长的优质上市公司。

    名称 持有基金数 持有市值 占流通股比例 增减变动
    双汇发展 55 127.71 49.76% 62.24
    海螺水泥 70 81.86 27.16% 57.74
    潞安环能 45 66.02 28.81% 56.81
    中国平安 184 381.21 12.99% 52.77
    江西铜业 35 45.91 28.89% 44.02
    莱宝高科 54 75.04 50.48% 43.89
    广汇股份 32 95.64 41.29% 40.89
    徐工科技 25 60.03 29.75% 37.33
    青岛海尔 48 83.68 39.43% 36.52
    铜陵有色 30 35.57 7.82% 31.18
    苏宁电器 63 156.83 38.31% -124.31
    五粮液 72 89.44 6.94% -73.6
    山东黄金 13 15.63 9.12% -55.51
    贵州茅台 80 189.98 10.96% -43.59
    招商银行 97 224.03 9.89% -36.79
    伊利股份 61 106.06 38.25% -33.68
    华夏银行 7 17.25 3.94% -32.26
    上海医药 19 21.45 11.61% -31.15
    燕京啤酒 6 4.12 4.50% -26.63
    上海汽车 11 42.01 8.78% -24.17

      表2,基金增持和减持金额前十的重仓股

      数据来源:徳圣基金研究中心

    重仓股名称 2 季度持有金额 较上季度增减 2 季度持有基金数 基金持有数量差 占流通股比
    贵州茅台 244.12 82.03 144 68 12.73%
    五粮液 101.97 53.37 109 63 8.37%
    中国神华 66.53 35.83 74 34 1.79%
    农业银行 45.92 32.93 31 18 11.14%
    航天信息 40.06 26.47 22 12 16.79%
    深发展 A 47.26 23.12 42 25 10.45%
    浦发银行 103.83 22.22 90 23 8.71%
    保利地产 69.34 18.89 56 28 10.80%
    中国建筑 40.37 17.74 33 23 8.22%
    兴业银行 87.26 -36.82 62 -23 7.48%
    中材国际 18.99 -27.61 22 -18 9.57%
    双汇发展 50.9 -27.17 42 -2 12.79%
    南玻 A 13.88 -25.81 7 -10 6.60%
    攀钢钢钒 29 -24.23 25 -11 8.25%
    三一重工 69.37 -22.61 41 -22 5.52%
    海通集团 6.67 -20.56 11 -13 7.92%
    华夏银行 30.19 -19.23 16 -17 6.61%
    小商品城 14.75 -18.83 15 -16 9.98%
    辽宁成大 26.19 -17.8 17 -10 10.48%

      说明:1.市值单位:亿元

      说明:1.数据剔除偏股QDII和被动投资的指数基金。2.金额单位:亿。

      2.数据剔除QDII基金、货币基金,包含发布4季报的所有封闭式、分级、债券、偏股各类型基金。

      数据来源:德圣基金研究中心

      成长股投资成基金选股共识

      债基打新积极 新增重仓股多重成长

      与对转型背景下周期股的上涨动力不足相对应,成长股投资则在四季度市场逐渐被大多数基金所认可,也成为基金选股的一个重要着力点。即使是在周期股的投资中,中型规模或者具备高成长性的周期股为基金重点关注。这一选股思路的转变从三季度逐渐扩大,在四季度则为多数基金所选择,不光体现在周期的投资上,也体现在对中小盘股的投资上,如对新兴产业主题、新材料等优质个股的挖掘。

      2季度受累股票市场的下行走势,增强型债券基金浮亏增加。反应在重仓股上,本季新增重仓股多为债基所增持,如桐昆股份、庞大集团、九牧王等(表3)。而从业绩表现来看,这些重仓股多为次新股,且在上市后表现整体强势,而对债基季度收益贡献良多。

      在周期股的投资上,基金投资策略明显短期化,且对周期股中具有高成长性的个股成增持主力。如高端机械制造股徐工科技、青岛海尔等。而在成长股的投资上,从基金4季度对成长股的挖掘更为多元,如触摸屏、重组概念、新材料新能源等个股都有进入基金重仓股,典型的莱宝高科、广汇股份、铜陵有色(表2)等。而从新增重仓股来看,低估值的机械、通信、煤炭等行业个股也受到基金的关注,其中如亿阳通信、太原重工等个股较为突出(表3)。

      新增重仓股风格上明显倾向于中小市值成长风格,除华能国际外,基本多为沪深成长股。从季度业绩表现来看,新增重仓股收益较高的有东方锆业、富安娜、宁波富达等,平均涨幅在20%以上,而多数新增股业绩表现不佳。

      但是,高成长也意味着高风险,尤其是在近一年成长股经过大幅上涨后,高估值以及累积的风险也成为其潜在的风险隐患,11年以来成长股的连续杀跌已经给予了充分的反映。这也意味着,如果10年更多是对成长股概念的投资的话,11年选择确定性业绩支持的成长股更为关键,个股精选成为未来成长股投资的竞争关键,也是基金获取相对收益的重要基本点。

      表3.二季度新增重仓股前15.

      表3、4季度新增重仓股前十

    重仓股名称 2 季度增持金额 持有基金数量 2 季度占流通比
    东方锆业 33485.48 1 5.11%
    西飞国际 33029.97 1 1.28%
    际华集团 32937.25 3 6.20%
    桐昆股份 26186.09 10 ——
    杰瑞股份 25305.85 2 4.60%
    庞大集团 23732.92 7 ——
    南京高科 21258.34 1 2.97%
    株冶集团 20623.18 1 4.74%
    S 延边路 19659.05 6 0.65%
    鼎盛天工 18099.33 3 4.29%
    九牧王 18023.02 11 ——
    华能国际 17811.61 2 0.37%
    红太阳 17603.51 1 4.56%
    安信信托 16938.24 3 1.90%
    深康佳 A 16510.5 1 6.27%
    S*ST 长岭 13929.56 2 5.97%
    名称 持有总市值 占流通股比例 持有基金个数 市值增减 4季度收益
    东方锆业 79356.42 9.73% 6 42.53 -29.48%
    苏宁环球 74524.81 6.52% 4 -0.21 -4.81%
    亿阳信通 62695.07 8.84% 5 0.88 -13.58%
    太原重工 59967.1 5.77% 3 28.51 4.50%
    盘江股份 56323.79 6.50% 8 16.25 -12.50%
    山推股份 55847.19 4.83% 2 13.69 -9.95%
    深圳惠程 54393.07 9.74% 3 59.43 -18.63%
    恒源煤电 51740.19 7.51% 2 9.85 -20.17%
    海通证券 49630.68 0.63% 5 -22.51 -4.77%
    汉钟精机 49244.63 7.53% 4 27.34 -18%

      说明:1.数据剔除偏股QDII和被动投资的指数基金。2.金额单位:万元。

      数据来源:徳圣基金研究中心

      数据来源:德圣基金研究中心

      说明:1.市值单位:万元

      结论:风格轮动缓慢进行 基金重仓策略重在选股

      2.数据剔除QDII基金、货币基金,包含发布4季报的所有封闭式、分级、债券、偏股各类型基金。

      一季度我们预期价值主导的周期风格将会带动基金持股风格转向,而事实上这一风格并未能延续较长时间,紧缩的超预期以及通胀问题愈演愈烈反而导致市场短期风险加剧,而一季度涨幅较大的周期股自然成为首先减持对象,而大跌之后的消费成长股重新迎来机会。那么,这是否可以说市场风格又重新回到成长股时代?

      结论:重仓股配置趋向于周期股与成长股的均衡

      这个结论还为时尚早,一方面估值角度来看,虽然估值泡沫压缩之后的成长股迎来结构性的机会,而低估值周期股出现短期获利回吐,但是市场估值结构仍未发生本质改变,市场风格短期的结构性轮换更有说服力。另一方面,2季度周期下跌的主要因素在于经济下滑预期,一旦实体经济数据优于预期,周期行业可能会重新受到关注。而基金再度增持成长股很大程度上处于大幅调整后的价格优势,虽然其估值仍处于高位。因此,基金风格轮动仍会试探性进行,不会是一蹴而就。

      从四季度基金重仓股的投资线索来看,基金对周期股和成长股的投资均处于两相矛盾的格局,尤其随着通胀因素的不确定性提升,重仓股的任何配置策略都面临两难困境。就周期股而言,良好的业绩支撑和不利的政策压制,尤其以房地产、金融为最,在经济稳定增长的预期之下,低估值周期股具有较高的价值吸引力,却面临流动性紧缩、地方融资平台清理、房价调控等政策高压。就成长股而言,政策红利支持和经济转型的大趋势较为确定,而高风险以及缺乏业绩支撑也使得其估值较难确定,而成长股的投资也较容易引致泡沫。

      而从本季度基金重仓股动向来看,基金更多开始淡化前期明显的的风格策略,或者行业策略,而更为持股策略,也即是更注重选股。无论是周期蓝筹风格还是消费成长风格,都非盲目的完全行业策略,精选盈利预期明确的优质上市公司或许更为重要。

      在11年以来尤其是1月以来的市场运行来看,周期股短期相对抗跌,主要在于其业绩支持和估值因素,而成长股则已经面临着估值回归。在经济转型的大背景下,成长股投资仍是主要的方向,这一共识在基金操作中已体现明显,而对于一季度或者短期市场而言,周期股的抗跌避险优势更为突出,偏于周期与偏于成长股都不可避免会面临业绩大幅波动。合理的选择是,寻求周期股与成长股之间的合理平衡和均衡配置。

      IV、基金三季度策略展望:谨慎乐观、投资机会分歧较大

      专题分析四: 2010年四季报基金投资策略展望

      在一季报中,多数基金普遍认为,二季度通胀形势仍将保持高位,但在季度末将达到高点,下半年通胀形势有望缓解。而持续的紧缩虽将对国内经济形成一定制约,但国内经济受投资的拉动仍将保持较快增长,通胀引发的政策紧缩仍将压制市场,但经济较快增长和蓝筹股的估值优势将对市场形成有力支撑,普遍预计二季度市场仍将保持震荡走势。

      政策紧缩持续压制市场,掘金高成长兼顾低估值

      但是市场的走势要比各大基金的预测要更加严峻,2011年二季度受宏观调控政策的影响,国内经济增速回落预期加强;而另一方面,通胀不断创出新高,新的紧缩政策不断出台;国内市场在经济增速回落和政策持续从紧的双重利空下,震荡走低。4月中旬至6月中旬这段时间里,A股市场走出了一波单边下跌的行情,跌幅超过10%,各大行业普跌。

      2010年四季度初期,宽裕的流动性和趋好的经济基本面促使A股短期内大幅上涨,但是国际国内过度宽松的流动性也致使国内通胀形势愈发严峻,迫使国内货币政策由适度宽松加速回归稳健,加息周期开启,A股短期内大幅调整。整个四季度A股市场走出先扬后抑的过山车行情。在行业上,采掘、金属、机械、电子、建筑涨幅居前,而食品、交运、地产、零售等行业表现不佳。

      市场之所以会出现超预期的下跌,主要在于两点。(1)国内通胀形势超出市场预期,前期的南方干旱,以及后来的猪肉价格的飙涨更是加大了市场对通胀的担忧,市场预计的二季度末政策紧缩节奏放松的预期难于实现;(2)国内经济增速回落的趋势进一步得以确认,而政策持续从紧,市场处在经济增速回落和政策持续从紧的利空叠加期。

      2010年三季度末,多数基金看好四季度市场。四季度国内经济可能将阶段性见底;通胀压力虽较大,但处于阶段性见顶阶段;政策上阶段性利空出尽;上市公司业绩净利润增长符合市场预期;大盘股特别是金融地产短期政策风险释放,估值偏低,为市场稳定和上涨提供基础;综合以上因素,他们认为四季度A股市场有望震荡向上。实际上,A股市场在四季度初期的确上演了一段令人振奋的行情,但后期通胀引发的政策加速紧缩使得市场大幅调整,却是绝大多数基金公司始料未及。

      三季度市场谨慎乐观,仍处于震荡筑底过程

      进入2011之后,通胀虽然冲高回落,但仍处高位,央行仍在不失时机的出台新的紧缩政策,政策紧缩持续,国内市场也延续了2010年四季度后期的低迷,保持弱势震荡格局。各大基金公司对后市的看法也一改前期的乐观,变得更加谨慎。

      在基金对三季度市场的策略展望中,虽存分歧,但分歧并不大,大摩、大成、国投、国泰、广发、汇添富等基金相对谨慎;华夏、嘉实、长信等则相对乐观一些,但也多指三季度所存在长期投资的布局机会。

      通胀警报不除,后市延续震荡

      (1)在经济基本面,多数基金认为虽然受持续的政策紧缩的影响,国内经济增速会出现阶段性回落已成共识,但出现硬着陆可能性较低。房地产投资,尤其是保障房建设,仍是一个重要支撑,今年以来房地产投资依然保持了比较旺盛的状态,尤其是从5月以来,呈现了明显加速的态势;另外,中国经济的内生性增长动力仍很强劲,若没有明显外来因素的冲击,未来经济出现硬着陆的可能性很小。

      在各大基金四季报中,通胀成了出现频率最高的字眼,他们普遍认为,2011年一季度的A股市场仍将深受高通胀引发新的政策紧缩的制约,一季度市场仍将保持震荡走势。12月主要宏观经济数据显示国内经济保持良好态势,CPI也冲高回落,但是仍保持在4.6%的较高涨幅,央行也再度上调存款准备金率。自11月以来通货膨胀一直是市场关注焦点,而且在未来一段时间内,通胀形势仍不容乐观。一方面,推动物价上涨的很大一部分力量来自于自下而上的成本上升的推动,货币紧缩可能效果不大;另一方面,大宗商品的价格尚处于蛰伏期,未来如果发达国家需求回升,则输入性压力巨大。

      通胀仍是关注的焦点,考虑到翘尾因素的影响和政策调控的效用的发挥,CPI数据在三季度将会见顶回落,这点也成多数基金的共识。但是通胀形势对后市的影响则存在一定的分歧。长信金利基金经理付勇先生相对乐观,他认为除非食品价格再来一波超预期的上涨,否则下半年的CPI很难创新高,中国股市对CPI敏感,只要通胀高点过了,股市就不再下跌了,通胀一旦降到安全位置,则股市会有明显的行情。但华商盛世基金经理孙建波先生就相对谨慎一些,他指出对通货膨胀仍然应保持警惕,因为要素价格再平衡的过程仍在继续;巨额的存量货币仍在“虎视眈眈”,唯有保持宏观调控措施的力度,才有可能逐步治理好通货膨胀。

      另外值得注意的一点是房价涨势依然没有得到有效控制,针对地产的更为严厉的调控政策迟早要到来,这也将对股市形成制约。在物价和房价没有得到有效控制之前,紧缩政策的“靴子”也难以真正“落尽”,新的紧缩政策和调控措施也将接踵而至,在这种强烈的紧缩预期下,A股市场也难有大的趋势性行情。

      (2)在政策面,国内政策已进入一个观察期,后续的紧缩政策对通胀边际上的抑制作用在减小,而对经济边际上的伤害在加大。国内经济增速的回落使得决策层在推出新的紧缩政策时,不得不考虑其负面影响,但另一方面,通胀的虎视眈眈使得政策面在三季度难有大的放松。各大基金也普遍预期货币紧缩政策接近尾声,但难言放松。

      华夏基金对未来行情持谨慎态度,认为市场出现趋势性机会的可能性很小,股票市场在较低估值和较高通胀的影响下,将呈现宽幅震荡的格局,基金的投资运作整体趋向均衡、重视行业和个股选择。2011年一季度,我国宏观经济运行及政策制定的焦点是“通货膨胀”和“经济转型”。宏观经济将会平稳运行,政府货币政策将根据CPI等经济数据的表现采取相应对策,不排除由于CPI持续高企而进一步紧缩的可能。对于新兴产业及我国具有优势的产业,国家政策将继续实施较大的支持。

      (3)在企业盈利上,长时间紧缩带来的企业盈利下调还没有完全反映在企业经营业绩上,虽然企业中报业绩好于预期,但预计三季度企业盈利仍将面临下调压力。从微观企业经营来看,最新数据已显示,靠近终端的大多可选消费行业已经感受到了需求疲软带来的主动去库存压力。另外,目前企业的生存状况日趋恶化,信贷在收缩,现金流在变坏,虽然宏观上不存在大的系统性风险,但从微观角度来看,却暗流涌动。

      大成景阳基金经理杨建华先生认为,2011年的市场表现应该会好于2010年,从经济层面看,国内经济基本保持稳定增长。但通货膨胀可能会持续较长一段时间,这与前期大量的货币投放、供给端成本上升密切相关。同时国际上,美元流动性泛滥也将推动大宗商品价格的继续上涨,对我国引发输入型通货膨胀。从估值层面来看,目前各个板块估值基本上反应了板块即将面临的正面或负面政策,行业之间并没有绝对的高估与低估。整体来看,随着通货膨胀的逐步回落、动态估值向2012年切换,下半年市场可能存在更多的投资机会。

      (4)在估值上,目前上证指数2700多点对应的估值水平,较市盈率历史低位13倍差别不大,市场下行风险有限,这点也是多数基金的共识。

      华商盛世基金经理孙建波先生认为2011年可能先经过一个“类滞胀”的阶段,之后将进入经济复苏增长阶段,这轮增长的内生性更强,也是新的一轮中周期的开始。同时,通货膨胀和与此相应的宏观调控措施,将是 2011年股市发展的最大不确定性因素。2011年初的市场胶着于对经济即将触底再回升的希望和对通胀、信贷的担心。但由于权重股的估值很低,下跌空间有限。

      综合以上因素,虽然目前市场整体估值水平较低,三季度市场下行空间有限,但在经济未见明显好转,通胀维持高位,政策看不到明显放松迹象的前提下,市场仍难言乐观,仍处于震荡筑底过程。

      投资机会:掘金高成长、兼顾低估值

      投资机会分歧较大,蓝筹与成长各有所好

      2010年四季度的A股市场已经不再是单纯的中小盘行情,在四季度初期,以资源类为代表的周期性板块表现突出。进入2011年以来,市场风格似乎悄然在发生转变。金融、地产等周期性板块表现较好,表现出了良好的抗跌性。前期表现不佳的交运设备、钢铁也表现不俗,而食品饮料、医药和有色板块表现落后,跌幅居前。在传统蓝筹股和中小市值股票估值分化达到极致的背景下,蓝筹股还是出现了一定的估值修复,风格似乎也有保留地发生了一些转换。

      2011年二季度市场并不像一季度那样风格分化异常显著,各大行业基本呈现普跌行情。而对于三季度所蕴藏的投资机会中,各大基金也存在明显分歧。一部分基金仍对蓝筹股兴趣未消,例如博时、南方等基金公司旗下部分基金。他们认为蓝筹股目前的估值水平已经充分反映了潜在的各种负面因素,下跌的空间较为有限。在通胀的压力缓解后,这些公司存在明显的估值修复需求;而中小盘成长股的调整才并未结束,短暂的反弹后将继续向下寻求基本面的支撑。

      在四季报中,大消费和战略新兴产业仍旧是多数基金长期看好的板块,2011年是“十二五”规划的开局之年,宏观经济规划的重点在于促进民众消费能力的提高,基于中国各地区、各阶层收入水平的重大差异,收入水平提升加上分配相对均衡,将有利于各层面消费水平的总体提升,并形成大消费概念群的投资机会,这些都无疑为大消费板块带来新的契机。而战略新兴产业符合经济结构调整的方向,相关扶持政策将陆续出台,未来发展空间巨大。但是大消费和战略新兴产业板块个股也多面临估值偏高的风险,能否从中挖掘出真正具备投资价值的优质个股,考验着基金经理的选股功底。

      但另外一些基金公司并不以为然,例如嘉实、华商、新华等旗下部分基金。他们认为,通过上半年股市完成了从结构失衡向均衡的回归过程,中小盘成长股估值调整已经初见成效,那些经历了上半年的调整之后,估值趋于合理且具备业绩支撑的中小盘成长股投资价值凸现。

      各大基金在持续看好高成长战略新兴产业和大消费板块之外,对于低估值蓝筹股也给予了普遍性关注。尽管在通胀形势严峻和在经济结构转型大背景下,周期性行业难以出现趋势性投资机会。但是当前部分周期性行业估值确实较低,而中小盘股的估值又过高,资金在短期内可能更加青睐具有低估值优势的行业,周期性行业在未来的市场中具备阶段性投资机会。

      均衡配置仍具优势,自下而上加强个股精选

      兴业基金指出,世界经济缓慢复苏中,国内控制通胀成为决定政策取向的首要因素。流动性不断收紧已经成为清晰的趋势。供求关系对比是决定股价的直接因素,2011年趋紧的流动性和继续高速推进的IPO,以及再融资决定了大级别单边上涨的行情难以出现,投资机会更强调结构性阶段性。未来重点关注两方面的投资机会:一是周期类股的周期性机会,二是中小成长股的自下而上精选个股的机会。

      2011年二季度市场已经不像一季度那样风格分化异常显著,步入三季度以来,食品、医药等消费类个股更是迎来一波反弹。在风格上,大盘和中小盘结构失衡面临逐步回归,蓝筹股和中小盘的投资机会仍将轮转。在具体的投资机会上,低估值强周期性行业具备较大的安全边际,具备阶段性机会;而一些真正具备业绩支撑的大消费与新兴产业类股票经过回调之后,估值水平逐步向合理中枢的回落。在这一市场形势下,相对均衡配置仍将为基金贡献良好的业绩持续性。

      银华基金表示,从估值的角度出发,非周期品在2010年经历了估值和盈利双升之后,2011年已经很难从估值上获取超额收益;而一些处于成长期的周期性行业内的企业仍然具备盈利的高成长性。尽管受益于“十二五”规划的大消费和新经济仍是长期的投资主线,但是周期行业也具备广泛的阶段性机会。

      选股能力无疑是基金取得良好业绩表现的核心能力之一,真正具备出色选股能力的基金产品无疑能为投资者带来持续的超额回报,例如华夏大盘、富国天惠等。2011年以来,在市场缺乏趋势性机会条件下,出色的选股能力仍是取得良好业绩表现的重要因素。在二季报中,各大基金也纷纷强调自下而上的个股精选。华夏大盘基金经理王亚伟先生指出,将“自下而上”地寻找投资品种,优化组合,着眼未来进行长线布局。新华成长基金经理王卫东先生指出,将继续围绕两条线索精选个股:一是寻找前期跌幅较大,但属于被错杀的品种;二是寻找真正的成长股,成长永远是股市投资的主旋律。

      易方达基金认为,由于经历2010年巨大的结构分化后,大部分周期类板块与消费、医药和新兴行业等板块估值差距太大,预计前期跌幅较深的周期类行业个股可能存在一定的估值修复空间,但较难存在持续的超额收益,而受益于经济增长方式转型的机械、大消费、新材料、低碳新能源、信息技术等新经济模式板块依然可能受到市场的追捧。

      小结:三季度市场重在布局,均衡配置基础上加强个股精选

      强调均衡配置、淡化选时贡献、坚持个股精选

      总体来看,各大基金对市场总体走势的看法上,虽在某些因素上存在一定的分歧,但对市场整体趋势,分歧并不大,多数基金认为虽然三季度下行空间有限,但在经济未见明显好转,政策看不到明显放松迹象的前提下,市场仍难言乐观,仍处于震荡筑底过程。虽然部分基金相对乐观一些,但也多指三季度所存在长期投资的布局机会。长期来看,股市低迷时期往往是布局的良好时机,随着高通胀压力缓解,紧缩政策逐渐放松,经济增长得以恢复,股市将在大的震荡波动中底部逐步抬高。

      未来一段时期内,市场受政策紧缩的影响维持弱势震荡格局,已经成为各大基金公司的共识。由于政策的不确定性,整个2011年投资操作的难度将加大。尽管由于通胀压力,2011年整个政策都将继续紧缩,但政策出台的时点与节奏具有较大的不确定性,这容易造成部分受政策影响较大的行业短期内的剧烈波动,加大基金经理选时的难度。

      对于三季度所蕴藏的投资机会中,各大基金则存在明显分歧。一部分基金仍对蓝筹股兴趣未消,认为蓝筹股目前的估值水平已经充分反映了潜在的各种负面因素,下跌的空间较为有限。在通胀的压力缓解后,这些公司存在明显的估值修复需求;而中小盘成长股的调整才并未结束,短暂的反弹后将继续向下寻求基本面的支撑。但另外一些基金公司并不以为然,认为通过上半年股市完成了从结构失衡向均衡的回归过程,中小盘成长股估值调整已经初见成效,那些经历了上半年的调整之后,估值合理且具备业绩支撑的中小盘成长股投资价值凸现。

      目前市场情绪低迷,明显缺乏做多动力,估值过高的中小盘股难以维系热度,面临较大的调整压力。而具有估值优势的蓝筹股具有一定的阶段性机会,但是由于政策紧缩的压力,蓝筹股也难有大的趋势性机会,中小盘股在调整到位后仍有可能成为热点,投资机会可能将会加速轮转。在此背景下,相对的配置均衡将发挥一定的优势,这也在各大基金的四季报中被广泛提及。

      在投资策略上,2011年二季度市场已经不像一季度那样风格分化异常显著,蓝筹股和中小盘的投资机会仍将轮转。在这一市场形势下,相对均衡配置仍将为基金贡献良好的业绩持续性。选股能力仍是基金取得良好业绩表现的核心因素之一,真正具备出色选股能力的基金产品无疑能为投资者带来持续的超额回报,在二季报中,各大基金也纷纷强调自下而上的个股精选。均衡配置基础上加强自下而上的个股精选,仍不失为一个明智的策略选择。

      未来一段时间内,政策的不确定性加大,选时对基金贡献有限。大盘和中小盘结构失衡可能面临逐步回归,蓝筹股和中小盘的投资机会可能将会加速轮转,相对的均衡配置或将具备一定的优势。但选股能力的差异将成为基金业绩分化的关键因素。相对淡化选时对基金贡献,在均衡配置的基础上,“自下而上”精选个股,已经成了各大基金普遍的策略选择。

      V、基金三季度申赎分析:各类型基金遭遇赎回潮  纯债券基金出现净申购

      大成策略基金经理周建春先生认为,2011年市场难以出现明显的结构性机会,主要原因是行业前景良好的新兴产业板块整体估值水平过高,存在透支的可能;而传统产业中蓝筹股估值优势明显,但是估值水平受制于流动性也很难大幅提升,预计市场整体呈现震荡走势。坚持看好长期受益于经济结构转型、收入结构变化和人口红利的医药、食品饮料等行业,以及估值合理的新兴产业中的成长型公司。对于2011年的市场环境,我们将在行业配置上相对均衡,更加注重自下而上的个股研究。

      伴随2季度市场的大幅度下挫,除货币基金外,各类型基金整体上出现了巨额亏损,其中偏股方向基金亏损尤其严重。在基金全行业出现大面积亏损的情况下,很多投资者遭受了损失。投资没有取得回报反而遭受了损失,在短期市场又不太明朗的情况下,部分赎回自己已经购买的基金是很多投资者的选择。

      嘉实增长基金经理邵健先生认为,A股市场目前估值较低,并具有一定的成长性,因此全年来看,具有一定的安全边际。但其间,随着通胀的起伏与政策的波动,预期仍将出现明显的波动。在风格方面,大小盘股的溢价目前已处于较高水平,预期2011年在此基础上难以进一步扩大。在此背景下,将继续保持较高的仓位,以成长为主,适度向均衡的方向回归,精选个股。

      虽然2季度新发基金发行进入加速阶段,但这并没有改变基金全行业资金呈现净赎回的局面。从各基金公司披露的单只基金季报统计来看,2季度基金全行业总体规模出现缩减。这主要是因为伴随着市场大幅下挫,2季度基金全行业整体业绩不佳,投资者在遭受损失的情况下,在短期纷纷赎回了自己购买的基金。另外,2季度券商、银行等理财产品的火爆,也在一定程度上促使投资者赎回老基金,这对基金规模具有负向贡献。

      建信核心基金经理王新艳女士认为,2011年一季度,国内通胀的压力十分明显,货币与信贷相对紧缩与股票供给的压力仍然存在,高估值板块面临调整压力。一季度将采取相对防御与均衡的投资策略,控制股票部分整体仓位,更加看重盈利预期能否兑现及投资的安全边际。

      从具体类型基金分析来看,德圣基金研究中心统计数据显示,2季度除纯债券基金和偏债混合基金整体上出现净申购外,其他各类型基金都遭到投资者不同程度的净赎回。由于市场大幅下挫,偏股方向基金损失尤其严重,在此情况下,偏股方向基金遭到了较大份额的净赎回,其中股票型基金净赎回份额达到136.07亿份。受欧美经济不佳和市场下跌影响,特别是香港市场遭到机构投资者的大幅做空,在此情况下,2季度偏股型QDII基金净赎回份额达到55.21亿份。

      总结:后市维持震荡格局,均衡配置基础上加强个股精选

      受政策紧缩和央行加息影响,2季度债基绝大多数出现了亏损,同样债券型基金遭遇了净赎回,债券型基金净赎回份额达到108.18亿份,但是,纯债券基金和偏债混合基金在2季度整体上却出现了净申购。

      总体来看,各大基金在其四季报中普遍担忧未来一段时期内高通胀引发的政策紧缩,政府调控政能在一度程度上抑制CPI的过快上涨,但是过量货币投放导致的流动性过度是通胀的根本原因,通胀仍将维持高位,新的紧缩政策也将接踵而至,在这种强烈的紧缩预期下,A股市场也难有大的趋势性行情,仍将维持弱势震荡格局。

      在市场大幅下跌情况下,2季度货币型基金一枝独秀,为投资者带来了正向收益,但是受市场资金面紧张和加息影响,2季度货币型基金也遭到了净赎回,净赎回份额达到153.82亿份。

      受益于“十二五”规划的大消费和战略新兴产业仍旧是多数基金长期看好的板块。但是短期来看,此类板块的个股估值已被严重透支,能否选择出真正具备业绩支撑的优质个股,也考验着基金经理的选股功底。此外,各大基金对低估值蓝筹股也给予了普遍性关注。在通胀形势严峻和在经济结构转型大背景下,虽难以出现趋势性投资机会,但是部分周期性行业估值确实较低,资金在短期内可能更加青睐此类行业,周期性行业具备一些阶段性机会。

      表4、二季度各类型基金申购赎回变动情况

      在投资策略上,尽管由于通胀压力,2011年整个政策都将继续紧缩,但政策出台的时点与节奏具有较大的不确定性,基金经理选时对基金贡献将十分有限。具有估值优势的蓝筹股具有一定的阶段性机会,但难有大的趋势性行情,中小盘股在调整到位后仍有可能成为热点,配置的相对均衡将发挥一定的优势。但最终选股能力的差异仍将是业绩差距的关键因素。相对淡化选时贡献,在均衡配置的基础上,加强个股精选,已成各大基金普遍的策略选择。

    类型 期初总份额 (亿份) 期末总份额 (亿份) 净份额变动 (亿份)
    保本型 241.93 228.23 -13.7
    纯债券基金 28.28 34.25 5.97
    股票型 8,943.73 8,807.66 -136.07
    货币型 1,335.14 1,181.32 -153.82
    配置混合 1,597.05 1,593.23 -3.82
    偏股混合 4,319.39 4,304.13 -15.27
    偏股型 QDII 基金 938.26 883.05 -55.21
    偏债混合 61.49 64.95 3.46
    偏债型 QDII 基金 3.64 2.6 -1.04
    特殊策略基金 307.89 302.69 -5.2
    债券型 1,312.91 1,204.74 -108.18
    指数基金 3,529.07 3,516.93 -12.14
    合计 22,618.78 22,123.78 -495.02

      专题分析五:2010年四季度基金申赎分析

      数据来源:德圣基金研究中心

      基金份额继续回落  业绩优秀有利份额提升

      说明:数据统计区间20110331-20110630

      从基金市场的整体份额来看,4季度基金总份额继续降低,而从基金投资类型来看,偏债方向基金和创新型分级基金的占比有所上升,而偏股方向的基金数量下降明显。

      注:1、数据中不包括封闭式基金,2、对不同分级结构化基金数据进行了处理。3、数据不包括2季度期间设立的新发基金。

      股基份额继续下降  债基和创新型份额提升

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      虽然4季度股票市场呈现出前高后低的走势,但是,股票方向的基金整体份额呈现出继续下降的走势,其中,偏股混合和股票型基金整体份额下降明显,相比3季度,基金份额环比3季度下降5%左右,而配置混合型基金和指数基金整体份额下降数量相对较小,下降3%左右,而QDII偏股方向基金虽然10年收益颇丰,但是依然不能改善投资者心目中“不赚钱”形象,同样份额下降明显。

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      相对偏股方向基金份额的下降,虽然面临较大的加息风险,但是债券方向基金的数量依旧呈现出较大幅度的增长。而创新型分级结构化基金则异军突起,份额增幅在15%以上,但是我们认为该基金份额的增加更多是归于此类新基金的大量发行。

      图2:2010年4季度各类型基金申赎变动

    图片 4图2:2010年4季度各类型基金申赎变动

      注:数据包括三季度新发基金。

      长期业绩出色提升基金份额 

      而从基金公司的业绩来看, 10年业绩相对出色的基金公司的份额规模有所提升,其中华商基金、建信基金、信诚基金和东吴基金,基金份额都有不同幅度的提升。而长期业绩表现不佳的基金公司的份额有一定幅度下降,其中,融通、华安以及交银基金的份额都有一定幅度下降,这和10年基金业绩不佳有明显的关系。

      从基金规模来看,10年由于市场呈现出中小盘成长的份额,多数规模相对较大的基金由于灵活性不足,而导致基金业绩表现不佳,导致份额有一定赎回,而受这一原因影响较大的多为07年表现出色的老牌基金公司,如华夏基金、博时基金以及广发基金,旗下有多只规模上百亿的基金产品。

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